银行业：政府债向上拉动，社融稳健增长（中信建投研报）

2024年1月14日，中信建投发布研报点评银行业。

核心观点：

伴随着特殊再融资债发行、万亿国债计划的稳步推进，政府债同比大幅多增，有力支撑12月社融实现稳健增长，整体符合预期。信贷投放同比少增，保持平稳增长。零售信贷方面，受益于22年同期的低基数效应以及年末节假日的向上拉动，零售信贷实现同比多增。企业信贷方面，12月PPI环比降幅高，企业投资信心依然偏弱，尚需政策进一步出台，引领信贷投放进入稳增量、优结构的新常态。

事件：

1月12日，央行发布2023年12月金融数据。其中，12月社融新增1.94万亿，同比多增0.63万亿，存量社融增速9.5%，环比上升0.1pct。人民币贷款新增1.17万亿，同比少增0.23万亿。M1增速1.3%，环比持平; M2增速9.7%，环比下降0.3pct。

简评

1.12月社融同比小幅多增，符合预期。12月社融新增1.94万亿，同比多增0.63万亿。存量社融同比增长9.5%，环比上升0.1pct，进一步延续自8月以来稳健多增的趋势。2023年全年社融累计增量为35.59万亿，同比多增3.41万亿，其中人民币贷款增加22.74万亿，同比多增1.43万亿。

结构上，表内信贷相对平稳，信贷投放正步入稳增量、优结构的新常态：12月新增人民币贷款1.11万亿，同比少增3351亿元，保持平稳增长趋势。当前经济依然处于稳步复苏的阶段，居民消费、企业投资信心仍然较弱，尚需利好政策进一步出台为信贷需求增长提供动能。但值得注意的是，元旦期间哈尔滨旅游爆火，旅游业的复苏将对居民消费起到极强的拉动作用，也是国内经济复苏的极大利好。伴随着政策拉动下需求的改善，预计信贷投放将逐步进入稳增量、优结构的新常态。

展望24年全年，预计信贷增量将同比持平或略多增，对“开门红”应保持合理预期。总体增量方面，开年以来，1月票据利率较上月明显上升，表明信贷需求正处于边际修复的过程中，而从政策导向来看，央行提出“确保社会融资规模全年可持续较快增长”，在需求改善、政策指引的共同拉动下，预计24年全年信贷增量将同比持平或略多增。

但从节奏上来看，监管已多次提出“要注重新增信贷均衡投放，平滑信贷增量”，合理预测大部分银行在一季度的投放量级上将接近过去五年的平均水平，全年回归“3322”或“4321”的正常信贷节奏，预计24年一季度信贷投放将同比少增。

政府债同比大幅多增，有力支撑社融增长。（1）12月政府债新增9279亿元，同比多增6470亿元，是12月社融的主要增量。其中地方债新增1209亿元，同比多增1097亿元；新增专项债1023亿元，同比多增915亿元。特殊再融资债、万亿国债计划的稳步推进依然是12月地方债高增的主要因素。特殊再融资债方面，12月上旬发行已近尾声，展望24年一季度，地方债提前批额度即将下达，各地方基本开启发行准备工作，预计一季度地方债发行规模将依然处于较高水平。国债方面，2024年首批国债公开发行于1月10日公开发行，万亿国债计划中剩余额度也将在今年陆续释放，政府债规模的稳健扩张将有力支撑一季度社融增长。（2）直接融资同比少减，表外融资略有拖累。12月直接融资减少2117亿元，同比少减1327亿元，其中企业债减少2625亿元，同比少减2262亿元，股票融资新增508亿元，同比少增935亿元；12月表外融资减少1564亿元，同比多减145亿元，其中信托贷款增加348亿元，同比多增1112亿元，未贴现汇票减少1864亿元，同比多减1315亿元。

2.零售贷款同比多增，实体融资需求偏弱。12月信贷新增1.17万亿，同比少增2300亿元，其中，零售贷款新增2221亿元，同比多增469亿元；企业贷款新增9474亿元，同比少增3366亿元。当前信贷需求依然偏弱，零售信贷同比小幅多增主要系22年同期基数较低，居民整体需求依然处于恢复过程中。企业信贷大幅少增则与22年底疫情放开、地产金融16条颁布后企业中长贷基数较高有关。

企业中长贷同比大幅少增，服务业信贷需求值得关注。12月企业短期贷款减少635亿元，同比多减219亿元，企业中长期贷款新增8612亿元，同比少增3498亿元，票据融资新增1497亿元，同比多增351亿元。受季节性因素影响，12月企业信贷需求相对疲弱，票据贴现利率处于绝对低位，制造业PMI环比回落至49%，PPI同比下降2.7%。但在开年后，票据贴现利率显著回暖，侧面印证信贷需求的相对改善。此外，12月财新服务业PMI环比上升1.4pct至52.9%，为近5月最高水平，第三产业或成为后续企业信贷需求的主要增量。

零售短贷同比多增，或系年末节假日向上拉动。12月零售短期贷款新增759亿元，同比多增872亿元，新增零售中长期贷款1462亿元，同比少增403亿元。零售短贷方面，CPI指数小幅下行，居民消费能力和消费意愿尚有修复空间，但受益于22年同期的低基数以及年末各节假日的向上拉动，零售短贷实现同比小幅多增。中长贷方面，地产市场销售端亟待恢复，但二手房交易增长迅速，23年全年重点城市二手房成交同比增长29.3%，二手房按揭对后续零售中长贷的贡献值得期待。此外，央行及国家金融监督管理总局发布关于支持住房租赁市场发展的意见，叠加PSL重启后对“三大工程”的支持，政策发力下将进一步缓解房地产企业的融资压力，或利好地产市场的边际改善。另一方面，12月乘用车零售数量同比增长8.5%，新能源车批发销量同比增长47.3%，汽车消费相关贷款规模的扩张或成为后续零售中长贷一大重要增量。

3. M2增速环比下行，M2-M1剪刀差收窄。12月M1增速环比持平至1.3%，M2增速环比下降0.3pct至9.7%。M2-M1剪刀差季度环比下降0.3pct至8.4%，考虑到当前监管及相关政策对于“盘活存量信贷资源”的要求以及经济复苏预期的逐步强化，预计2024年M1增速有望恢复，剪刀差将继续收窄。存款增量方面，12月存款新增868亿元，同比多增7242亿元，其中企业存款新增3165亿元，同比多增824亿元，居民存款新增1.98万亿，同比少增0.91万亿。财政存款减少0.92万亿，同比少减1636亿元；非银存款减少5326亿元，同比少减2亿元。

4.政府债发力，12月社融平稳增长。伴随着特殊再融资债发行、万亿国债计划的稳步推进，政府债同比大幅多增，有力支撑12月社融实现稳健增长，整体符合预期。信贷投放同比少增，保持平稳增长。零售信贷方面，受益于22年同期的低基数效应以及年末节假日的向上拉动，零售信贷实现同比多增，同时二手房、新能源车需求大幅增长，或成为后续零售中长贷的主要来源。企业信贷方面，12月PPI环比降幅高，企业投资信心依然偏弱，尚需政策进一步出台，引领信贷投放进入稳增量、优结构的新常态。

银行板块配置上，当前正处于政策底向经济底过渡阶段，板块以震荡为主，需要等待经济底、业绩底依次出现，推动银行板块启动估值修复。震荡期首选beta主线下对板块景气度有重要指向意义的国有大行、招商银行及低估值有变化标的，如浙商银行。经济底出现后优质区域性银行表现更佳，例如成都银行、江苏银行、常熟银行、宁波银行。

5.风险提示：（1）经济复苏进度不及预期，企业偿债能力削弱，资信水平较差的部分企业可能存在违约风险，从而引发银行不良暴露风险和资产质量大幅下降。（2）地产、地方融资平台债务等重点领域风险集中暴露，对银行资产质量构成较大冲击，大幅削弱银行的盈利能力。（3）宽信用政策力度不及预期，公司经营地区经济的高速发展不可持续，从而对公司信贷投放产生较大不利影响。（4）零售转型效果不及预期，权益市场出现大规模波动影响公司财富管理业务。

(来源：慧博投研)

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(编辑 曾健辉)

责任编辑：共财君