2023年8月2日晚间，贵州茅台发布了2023年半年报。报告显示，2023年上半年，贵州茅台实现营收695.76亿元，实现归母净利润359.8亿元，同比均增长20.76%，值得注意的是，这是茅台时隔多年后营收和净利润首次重回20%以上增速。因此，这份超预期的半年报一出炉就受到券商热捧，截至8月8日16点，24家机构针对茅台半年报的研报，均给予买入或者增持的评级。

然而，投资者却对机构的吹捧并不买账，半年报发布后，截至8月8日收盘，贵州茅台的股价仅微涨0.5%。有业内人士指出，茅台光鲜的成绩单背后其实暗藏隐忧。

财报数据显示，茅台二季度末合同负债环比一季度末下降10.0亿元至73.3亿元，同比下降24%，较去年底154.7亿元大幅下降了52.6%。白酒企业普遍采取先款后货的经营模式，合同负债代表着经销商的打款意愿，一般来说，合同负债可以起到业绩蓄水池的作用，是反应白酒公司经营情况的重要指标。合同负债下滑，说明经销商打款意愿在下降。

从原因分析，经销商打款意愿下滑无外乎酒不好卖了，钱不好赚了。茅台的合同负债曾在去年底创出历史新高154.7亿，主要是为2023春节传统白酒销售旺季备货，而今年春节的白酒销售并没有预想中的火爆，叠加二季度的传统淡季，导致各大酒商都在进行降价去库存。

对于茅台经销商而言，茅台系列酒和飞天茅台通常情况下都是搭配销售的，这也意味着伴随经销商减少系列酒的提货，飞天茅台的配额也会同步减少，这也会直接导致茅台财报中合同负债的降低。从财报来看，茅台系列酒二季度营收增速从一季度46%下降21%。而在茅台系列酒中目前最有存在感的就是茅台1935，从2023年开始，茅台1935的价格持续下跌，期间茅台甚至闹出了“低价就是假冒伪劣”的罗生门。国金证券研报指出，目前茅台1935批价1020元已低于拿货价，市场成交价1100元亦低于指导价。

但对于茅台而言，经销商渠道的下滑更像是其主动而为之。自2021年8月底丁雄军接替高卫东任贵州茅台董事长后，他在多个场合强调茅台的数字化，包括销售渠道的改革。截至2023年6月末，茅台国内经销商数量为2082个，报告期内减少两个，但是单个经销商规模同比增加22.05%至1404.09万元/家。今年上半年，贵州茅台直销渠道实现收入314.2亿元，同比增长49.98%，在公司营收中的占比达45.16%；批发代理渠道实现收入379.33亿元，同比增长3.6%，在公司营收中的占比为54.7%，而这一数字在五年前的2018年还是94.05%。多家券商在研报中称，预计贵州茅台全年直销比例有望超50%。

不过茅台对于曾经立下汗马功劳的经销商仍存有“善意”，近期，“茅台时空”公众号发文显示，7月29日，茅台冰淇淋再度上新小巧支新品，售价仅29元/支。值得注意的是，这是茅台冰淇淋产品售价首次突破至30元以下。而据茅台方面透露：茅台冰淇淋全国范围内的的重点加盟对象主要以“茅二代”为主。据了解，“茅二代”就是指的茅台经销商子女。虽然给了“爸爸”一记闷棍，但茅台还是不忘给“孩子”留颗枣子。